Retombées et scissions | Macabacus

Retombées

Dans une scission, la société mère (ParentCo) distribue à ses actionnaires existants de nouvelles actions dans une filiale, créant ainsi une entité juridique distincte avec sa propre équipe de direction et son conseil d'administration. La distribution est effectuée au prorata, de telle sorte que chaque actionnaire existant reçoit les actions de la filiale au prorata des actions de la société mère déjà détenues.
Aucune trésorerie ne change de mains, et les actionnaires de la société mère d'origine deviennent les actionnaires de la société nouvellement créée (SpinCo).

Justification stratégique

La cession d'une filiale peut atteindre divers objectifs stratégiques, tels que:

  • Déverrouiller la valeur cachée – Établir une évaluation sur le marché public pour les actifs sous-évalués et créer une entité pure-play transparente et plus facile à évaluer
  • Undiversification – Céder les activités non essentielles et affiner l'orientation stratégique lorsque la vente directe à un acheteur stratégique ou financier n'est pas convaincante ou impossible
  • Parrainage institutionnel – Promouvoir la couverture de la recherche sur les actions et la propriété par des investisseurs institutionnels sophistiqués, qui ont tous deux tendance à valider SpinCo en tant qu'entreprise autonome
  • Monnaie publique – Créer une monnaie publique pour les acquisitions et les programmes de rémunération à base d'actions
  • Motiver la gestion – Améliorez les performances en alignant mieux les incitations de gestion avec les performances de SpinCo (en utilisant SpinCo, plutôt que ParentCo, les attributions à base d'actions), en créant une responsabilité directe envers les actionnaires publics et en augmentant la transparence des performances de gestion
  • Élimination des dissynergies – Réduisez la bureaucratie et donnez à la direction de SpinCo une autonomie complète
  • Anti-trust – Démanteler une entreprise en réponse à des préoccupations anti-trust
  • Défense des entreprises – Céder les actifs du «joyau de la couronne» pour rendre une prise de contrôle hostile de ParentCo moins attrayante
  • Structure de transaction

    En général, il existe quatre façons d'exécuter une spin-off:

  • Retombée régulière – Réalisé en une seule fois dans une distribution à 100% aux actionnaires
  • Retombée majoritaire – Parent conserve une participation minoritaire (<20%) dans SpinCo et distribue la majorité des actions de SpinCo aux actionnaires
  • Carve out out (IPO) / spin-off – Mise en œuvre dans un deuxième temps suite à une carve-out précédente de moins de 20% du contrôle de vote de la filiale
  • Reverse Morris Trust – Mis en œuvre comme première étape précédant immédiatement une transaction Reverse Morris Trust
  • Les accords de crédit existants de ParentCo peuvent imposer des restrictions sur les dessaisissements qui sont de nature importante. Il est important de déterminer si des conditions de crédit seront violées si ParentCo crée une filiale qui contribue sensiblement à ses activités.

    Implications de taxes

    Une scission est généralement exonérée d'impôt en vertu de l'article 355 de l'Internal Revenue Code (IRC), ce qui signifie qu'aucun gain imposable n'est comptabilisé par l'entité mère ou les actionnaires existants de la société mère. Pour bénéficier d'un traitement fiscal favorable, la scission doit répondre aux exigences de l'article 355:

  • La société mère et la filiale doivent toutes deux avoir exercé une "activité commerciale" pendant les 5 années précédant la scission, et aucune entité ne peut avoir été acquise au cours de cette période dans le cadre d'une opération imposable.
  • ParentCo et SpinCo doivent continuer dans un commerce ou une entreprise active après la séparation.
  • ParentCo doit avoir un contrôle fiscal avant la scission, définie comme la propriété d'au moins 80% des droits de vote et la valeur de toutes les catégories d'actions subsidiaires.
  • ParentCo doit renoncer au contrôle fiscal à la suite de la scission (<80% vote et valeur).
  • La scission doit avoir un objectif commercial valide et ne peut pas être utilisée comme un «appareil» pour distribuer les bénéfices (dividendes).
  • Les actionnaires de la société mère, collectivement, doivent conserver la continuité des intérêts dans la société mère et la filiale pendant une période de 4 ans commençant 2 ans avant la scission en conservant une participation de 50% dans les deux sociétés (un changement de contrôle de ParentCo ou SpinCo pendant cette période pourrait entraîner une obligation fiscale pour la ParentCo). Ceci est la règle anti-Morris Trust.
  • Si l'événement inhabituel selon lequel une spin-off ne remplit pas les conditions requises pour bénéficier d'un traitement en franchise d'impôt, il existe deux niveaux de taxe:

  • Un revenu ordinaire au niveau de l'actionnaire égal à la JVM des actions de filiales reçues (similaire à un dividende) et
  • Gain en capital sur la vente d'actions au niveau de l'entité mère égal à la JVM des actions des filiales distribuée moins la base interne de la société mère dans ces actions.
  • Toute somme reçue par les actionnaires au lieu de fractions d'actions de SpinCo est généralement imposable pour les actionnaires.

    Comptabilisation des retombées

    De l'annonce de la scission jusqu'à la date à laquelle elle est réalisée, la société mère comptabilise la cession de sa filiale sur une seule ligne de son bilan appelée Actif net des activités abandonnées, ou similaire. La société mère sépare également le résultat net attribuable à la filiale dans son compte de résultat dans un compte appelé Résultat des activités abandonnées, ou similaire.

    La scission est enregistrée à la valeur comptable à la date de la transaction comme suit:

    dr. Des bénéfices non répartis
    cr. Actif net des activités abandonnées

    dr. Les atouts
    cr. Passifs
    cr. Équité

    Techniques de monétisation

    La société mère tirera souvent de la valeur de la filiale avant de la créer en tirant parti de SpinCo et en siphonnant le produit en espèces sous forme de dividende spécial non imposable (gracieuseté du 100% DRD) ou en réduisant la dette envers SpinCo. Le dividende spécial et le montant de la réduction de la dette sont tous deux limités à la base interne de ParentCo dans les actifs de la filiale. Si l'un ou l'autre dépasse la base interne, la scission est imposable dans la mesure de l'excédent. Le montant de la dette que ParentCo peut ramener à SpinCo est également limité par la capacité de SpinCo à rembourser la dette.

    Pièce A – Monétisation du spin-off de Verizon sur Idearc

    Ce qui suit est extrait d'un dossier Idearc 8-K détaillant son spin-off de Verizon, et décrit comment Verizon a monétisé le spin-off:

    Le 17 novembre 2006, Verizon Communications Inc. («Verizon») a séparé les sociétés qui composaient ses imprimés nationaux et Internet
    opérations de publication d'annuaires de pages jaunes. Dans le cadre de la scission, Verizon a transféré à Idearc Inc. («Idearc») la totalité de sa participation dans Idearc Information Services LLC et d'autres actifs, passifs, entreprises et employés principalement liés à la publication des annuaires nationaux imprimés et Internet des pages jaunes d'Internet. (la "Contribution"). La scission a été complétée par une distribution au prorata aux actionnaires de Verizon de toutes les actions en circulation d'actions ordinaires d'Idearc.

    Dans le cadre de la scission, le 17 novembre 2006, et en contrepartie de la Contribution, Idearc (1) a émis à Verizon des informations supplémentaires
    actions ordinaires d'Idearc, (2) émises à Verizon pour un montant total en capital de 2,85 milliards de dollars de billets de premier rang à 8% d'Idearc échéant en 2019-2020 et 4,3 milliards de dollars pour le montant total en principal des prêts en vertu de la facilité de prêt à terme de la tranche B d'Idearc (collectivement, les «obligations de dette d'Idearc») et (3) transféré à Verizon environ 2,4 milliards de dollars en espèces, à même le produit des prêts en vertu de la facilité de prêt à terme de la tranche A d'Idearc et du produit de la portion restante des prêts en vertu de la facilité de prêt à terme de la tranche B d'Idearc.

    Des techniques de monétisation créatives telles que des échanges de dettes contre des dettes ou des échanges de dettes contre des actions permettent à ParentCo d'extraire une valeur supérieure à sa base dans les actions de SpinCo sans affecter la nature exonérée d'impôt de la scission.

    Échanges dette contre dette

    Dans un échange de dette contre dette, la société mère (ParentCo) utilise une banque d'investissement comme intermédiaire pour rembourser la dette dans le cadre d'une scission. De manière générale, un échange dette contre dette est exécuté comme suit:

  • ParentCo apporte des actifs à SpinCo en échange de toutes les actions ordinaires et notes SpinCo de SpinCo
  • Une banque d'investissement achète sur le marché des titres de créance ParentCo déjà émis
  • ParentCo échange avec la banque d'investissement ses billets SpinCo pour un montant similaire de ses propres titres de créance, qu'il retire ensuite
  • La banque d'investissement vend les billets SpinCo
  • Un échange de dettes contre actions est mécaniquement similaire à un échange de dettes contre dettes, sauf que ParentCo échange ses billets SpinCo contre des actions de ParentCo. Ainsi, l'échange de dettes contre des actions ressemble à un rachat d'actions plutôt qu'à un désendettement.

    Incidences des retombées sur les marchés des capitaux

    Les entités commerciales distinctes créées dans une spin-off diffèrent parfois à bien des égards de la société consolidée, et peuvent ne plus être des investissements appropriés pour certains actionnaires d'origine. Les sociétés dérivées sont souvent beaucoup plus petites que leurs sociétés mères d'origine et se caractérisent souvent par une croissance plus élevée. Les investisseurs institutionnels attachés à des styles d'investissement spécifiques (par exemple, valeur, croissance, grande capitalisation, etc.) ou soumis à certaines restrictions fiduciaires peuvent avoir besoin de réaligner leurs avoirs sur leurs objectifs d'investissement suite à une scission par l'une de leurs sociétés de portefeuille. Par exemple, les fonds indiciels seraient obligés de vendre sans distinction des actions SpinCo si SpinCo n'est pas inclus dans l'indice en question.

    Au fur et à mesure que les investisseurs institutionnels "abandonnent" ou vendent leurs actions mères et / ou leurs nouvelles filiales, les actions peuvent être confrontées à une pression à la baisse à court terme sur les prix pendant des semaines, voire des mois, jusqu'à ce que la base d'actionnaires atteigne de nouveaux équilibres. Le taux de désabonnement des actionnaires et le potentiel correspondant de pression sur les prix à court terme peuvent affecter le calendrier d'une scission lorsque les PDG sont sensibles à la performance du cours des actions.

    D'un autre côté, les scissions sont généralement exécutées en réponse à la pression des actionnaires de céder une filiale, peut-être parce que la valeur de la somme des parties hypothétique dépasse la valeur actuelle de l'entreprise consolidée. Dans ces cas, la société mère et / ou la nouvelle filiale peut subir une pression à la hausse sur les prix suite à une scission qui atténue la pression à la baisse due à la rotation des actionnaires. À long terme, les actions des sociétés individuelles devraient théoriquement se négocier plus globalement que les actions de la société consolidée lorsque la scission est bien accueillie par les investisseurs.

    De plus, lorsque SpinCo est fortement endetté à la suite d'une réduction de la dette ou de prêts contractés avant la scission, les rendements pour les actionnaires reçoivent un coup de pouce lorsque SpinCo génère des rendements supérieurs à son coût du capital. L'effet est identique à la façon dont l'utilisation de l'effet de levier dans les transactions de LBO augmente les rendements pour les acheteurs financiers.

    Retombées sponsorisées

    Dans une spin-off sponsorisée, un sponsor financier (par exemple un fonds de capital-investissement) fait généralement un investissement "d'ancrage" pré-arrangé dans une société nouvellement créée (SpinCo). La participation d'un investisseur sophistiqué est considérée favorablement par le marché car elle valide SpinCo en tant qu'entreprise autonome et sert d'approbation à l'équipe de direction de SpinCo. Les mécanismes d'un spin-off sponsorisé sont similaires à ceux des transactions Morris Trust.

    Pour être admissible à un traitement en franchise d'impôt, la transaction doit respecter les conditions de l'article 355 décrites ci-dessus. En outre, l'article 355 (e), connu sous le nom de règle anti-Morris Trust, limite l'investissement du sponsor à moins de 50% du vote et de la valeur des actions en circulation de SpinCo lorsque l'investissement est effectué dans le cadre de la scission. En général, si la participation du sponsor est organisée avant ou dans les 6 mois suivant la scission, le sponsor ne peut acquérir qu'une participation minoritaire dans SpinCo sans compromettre la nature exonérée d'impôt de la transaction.

    En raison de la restriction de l'article 355 (e), le sponsor n'aura pas de contrôle légal sur SpinCo après l'investissement. De plus, contrairement aux sociétés de portefeuille privées traditionnelles, SpinCo sera une société ouverte soumise aux exigences de déclaration de la SEC dont le cours des actions fluctuera sur le marché.

    Le sponsor a plusieurs options de sortie. Si la participation en capital du sponsor prend de la valeur, il peut facilement vendre les actions SpinCo appréciées sur le marché. Si la valeur des actions diminue et que le sponsor continue de considérer SpinCo comme un bon investissement, le sponsor peut acquérir des actions supplémentaires à bas prix et prendre le contrôle de SpinCo après la période d'attente de 2 ans, peut-être même prendre SpinCo en privé.

    Le spin-off sponsorisé peut être alternativement structuré comme un investissement dans ParentCo, plutôt que SpinCo. Dans ce cas, ParentCo détacherait des actifs non souhaités par le sponsor avant son investissement dans ParentCo. Étant donné que tout événement ultérieur compromettant le traitement en franchise d'impôt de la transaction initiale créerait une obligation fiscale pour ParentCo, le promoteur serait sûr d'inclure une clause d'indemnisation fiscale dans l'accord de transaction.

    Vous pouvez en savoir plus sur les retombées sponsorisées dans des articles publiés sur TheDeal.com et AltAssets.com.

    Séparations

    En cas de scission, la société mère offre à ses actionnaires la possibilité d'échanger leurs actions ParentCo contre de nouvelles actions d'une filiale (SplitCo). Cette offre publique d'achat comprend souvent une prime pour encourager les actionnaires existants de ParentCo à accepter l'offre. Par exemple, ParentCo pourrait offrir à ses actionnaires une valeur de 11,00 $ d'actions SplitCo en échange de 10,00 $ d'actions ParentCo (une prime de 10%).

    Si l'offre publique d'achat est sursouscrite, ce qui signifie que davantage d'actions ParentCo sont apportées que d'actions SplitCo, l'échange est effectué au prorata. Si l'offre publique d'achat est sous-signée, ce qui signifie que trop peu d'actionnaires de ParentCo acceptent l'offre publique d'achat, ParentCo distribuera généralement les actions SplitCo non souscrites restantes au prorata via une scission.

    Une scission est considérée comme une vente à des fins comptables avec un gain ou une perte comptabilisé égal à la différence entre le prix du marché des nouvelles actions SplitCo émises et la base interne de ParentCo dans les actifs de SplitCo. Étant donné que la séparation est exonérée d'impôt, à condition qu'elle réponde aux exigences énoncées à l'article 355, aucun gain ou perte correspondant n'est comptabilisé aux fins de l'impôt.

    La séparation est un moyen fiscalement avantageux pour ParentCo de racheter ses actions. Cependant, les scissions obligeant les actionnaires à apporter leurs actions ParentCo pour recevoir de nouvelles actions de la filiale, elles souffrent d'une moindre certitude d'exécution et sont mécaniquement plus complexes par rapport aux scissions. Un autre inconvénient notable des scissions est la possibilité de poursuites pour les actionnaires si le rapport d'échange (prime) offert par ParentCo est jugé injuste par les actionnaires activistes. En revanche, le taux de désabonnement des actionnaires peut être plus faible pour une scission que pour une scission parce que la fonction de souscription d'une scission aligne mieux les préférences des actionnaires avec leurs avoirs en actions que ne le fait une scission au prorata.

    Une exclusion des actions est généralement exécutée avant une scission afin d'établir une évaluation sur le marché public des actions de SubCo. Bien que la scission puisse être effectuée sans exclusion préalable, l'exécution est plus difficile étant donné la difficulté de mesurer la prime appropriée sans une valeur de marché établie pour SubCo. L'exclusion précédente élimine donc pratiquement la possibilité de poursuites des actionnaires liées à la prime.

    Transfert frauduleux

    Lorsque SpinCo contracte un prêt et distribue le produit à la ParentCo, comme décrit ci-dessus, des créances de cession frauduleuse peuvent survenir si SpinCo déclare ultérieurement faillite parce qu'elle n'est pas en mesure de rembourser sa dette. Des créances similaires peuvent également survenir si la scission laisse ParentCo insolvable. Par conséquent, il est nécessaire de s'assurer que SpinCo et ParentCo sont correctement capitalisés après la scission.

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