Une nouvelle idée pour restructurer la dette européenne

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Si vous êtes intéressé par la réflexion exploratoire sur la restructuration de la dette européenne, vous devez lire les dernières nouvelles de Buchheit, Gulati et Tirado. Ils y proposent un amendement au mécanisme européen de stabilité (MES) qui faciliterait les futures restructurations européennes en limitant strictement les droits des créanciers récalcitrants. Il est conçu en tenant compte des petits pays européens, qui ont une dette importante émise en vertu du droit étranger. Avec la perspective d'une restructuration à Chypre à l'horizon et les préoccupations concernant la soutenabilité de la dette à travers la périphérie, c'est une proposition opportune. Alors qu'un changement de traité semble tiré par les cheveux, certains décideurs européens le trouveront attrayant. Cela ne signifie pas que c'est une bonne politique.

J'ai déjà écrit sur la relance du soutien à un mécanisme de restructuration de la dette souveraine (SDRM) et cette proposition créerait un mécanisme de type SDRM, en Europe, pour les débiteurs souverains européens. Dans Buchheit et.al. plan, si un pays adhérait à un programme soutenu par le MES, ses actifs ne seraient pas soumis à la saisie dans le pays membre du MES. Ainsi, elle crée un refuge sûr en Europe pour les créanciers récalcitrants qui cherchent à exécuter les jugements obtenus à l'étranger. L'idée est calquée sur la restructuration de 2003 de la dette irakienne, où une résolution de l'ONU a protégé les actifs pétroliers de l'Iraq contre la saisie dans les États membres de l'ONU.

L'appel d'un point de vue politique est évident: il garantit que lorsqu'un pays reçoit un soutien extraordinaire de ses partenaires européens et restructure sa dette, cet argent ne va pas se bloquer. En facilitant les restructurations, cela donne aux décideurs la certitude que les objectifs financiers nécessaires fixés par la Troïka (le Fonds monétaire international, la Banque centrale européenne et la Commission européenne) seront atteints. Et alors que la position européenne officielle est que la restructuration de la Grèce a été un événement unique, la dette n'est pas viable à travers la périphérie et un renflouement complet par le noyau ne semble ni économiquement ni politiquement faisable. Des restructurations seront nécessaires.

Quelques précautions à garder à l'esprit, cependant:

Les protections n'existent que pendant que le pays doit l'argent du MES. En ce sens, c'est une règle de protéger les pays créanciers plutôt que les débiteurs. En outre, le bouclier protecteur créé ici ne couvre que les transactions à l'intérieur de la zone euro. Pour une banque européenne ayant des opérations à New York, par exemple, on ne sait pas comment leurs actifs et leurs opérations seraient protégés contre les jugements des tribunaux américains. La décision à venir de la Cour d'appel des États-Unis sur les réclamations contre l'Argentine répondra dans une certaine mesure à cette question.

Une partie de l'attrait de ce plan vient du désordre en cours en Argentine. L'analogie avec l'Argentine, si le SDRM avait été créé, aurait été une protection contre le jugement des créanciers tant qu'il devait de l'argent au FMI. Malheureusement pour cette analogie, l'Argentine a remboursé le FMI il y a longtemps, donc ils n'auraient pas été couverts. La question plus large, cependant, est de savoir si un pays qui abandonne ses efforts d'ajustement et refuse agressivement de négocier avec ses créanciers devrait continuer à bénéficier d'une protection.

Les créanciers comprendront l'intention de la loi – rendre les restructurations plus faciles et plus efficaces. En outre, comme l'a montré la Grèce, sa tentation de presser les créanciers privés pour ce dernier euro de financement lorsque les créanciers officiels sont dans l'impasse. Ainsi, l'innovation rendra la dette plus chère, tout comme un pays émergent paie une prime à émettre localement (le problème du «péché originel»). La plupart du temps, le coût ne sera pas élevé – nous constatons certainement que pendant les périodes de facilité de crédit, les écarts entre les lois nationales et étrangères peuvent être assez étroits – mais ils seront élevés pendant les périodes de tensions, lorsque l'accès aux marchés est le plus précieux.

Plus généralement, la plupart des principaux débiteurs européens ont une dette majoritaire de droit local, où une telle règle n'est pas nécessaire pour rééchelonner. Lorsque la dette de droit étranger est importante, les échanges fondés sur le marché et soutenus par la pression morale des gouvernements devraient pouvoir limiter les retenues. En ce sens, le problème pour l'Europe est la réticence à aborder la soutenabilité de la dette de manière globale, plutôt que les menaces de réticences.

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